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中信期货橡胶产业链周报

张翔
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胶迎锦绣春,气冲斗牛——2017年橡胶投资策略报告

 
核心观点

(1)2016年天胶走势回顾:东南亚产胶国先后遭遇干旱和洪水的双重侵袭,割胶和运输受阻,加之近几年胶价低迷,弃割率增长,供应端增速大幅回落,而中国轮胎工业需求恢复,胶市供需结构改善推动价格上移。

(2)2017年美国经济在新总统大刀阔斧的改革推进下,有望保持良好增长势头,而美联储升息基础将更加扎实,升息节奏会加快,由此带来美元强势格局延续,而非美货币或将持续贬值,大宗商品面临较大的压力。

(3)展望2017年来看,国内房地产小周期下行、去杠杆和民间投资低迷在三大需求上体现出来,2017年经济增速将进一步放缓。不过在宏观政策随时准备“托底”的护卫下,经济增速离“L型”底部应该仅一步之遥,测算2017年GDP增速将在6.5%左右。

(4)限制天胶供应端的优势有望在明年一季度继续保持,胶价将受益维持坚挺格局。不过步入二季度以后,随着产胶国割胶期到来,面对有利可图的胶价,胶农割胶积极性将被激发,新胶产量会快速释放,胶价坚挺态势难以延续。

(5)购置税减半优惠政策刺激以及低基数效应成就2016年国内车市产销辉煌,也推动轮胎行业利润显著回升,原料天胶价格因此稳步上扬。产业链结构自下而上转向乐观无疑有利于帮助胶价修复合理估值。考虑到2017年国内对于经济平稳运行的把握,基建投入力度增加,终端车市消费有望继续保持良好发展趋势,这将对沪胶期价起到正面积极的推动作用。

(6)海外车市料转变为美强而欧日弱的格局,预计2017年美国车市将迎来增长,成为拉动天胶消费的新增长点,而欧洲日本车市料陷入困顿。

(7)2016年以来,衡量天胶消费“晴雨表”的国内重卡行业迎来发展重大机遇,预估2017年国内重卡市场有望保持乐观态势,从而有望提增全钢胎的需求量,拉动天胶原料的需求,促进胶价重心稳步抬升。

(8)伴随我国轮胎行业消化掉美国“双反”负面影响后,积极转向拓宽海外其他轮胎市场占有率,外部需求见底回升,而国内市场在终端车市持续向好的背景下,未来消费前景仍有提升空间。行业景气度持续回暖有利于天胶需求端进一步改善。

(9)2017年合成胶价格重心将继续上移,不过整体幅度不及2016年。国际油价上半年坚挺趋势明朗仍会给合成胶和沪胶价格带来支撑作用,下半年需关注产油国产能政策变化。

(10)2017年胶市多空分析:沪胶运行趋势将维持价格重心稳步上移的判断,预计期价会在18000-28000元吨区间内。

 

 
 
 
 
 

一、2016年天胶走势回顾

 

时光荏苒,天然橡胶期货在告别2016全年走势后,开启了2017年新的征途。回顾2016年国内天胶运行状况,总体可以用“见底企稳”、“胶价重心稳步上移”与“年底快速拉升”等核心字眼所概括。自2011年春季以后,国内天然橡胶期货便由此踏上了慢慢“熊”路,历时五年之久,步入2016年初价格跌落至万元以下才止住溃败之势。由于长期胶价低迷,不但国内产区胶农割胶积极性严重受挫,就连产胶国也是库存高企,胶农生存苦不堪言,弃割率不断上升。随着近几年产胶国限产、收储和价格干预措施不断,政策累加效应凸显,加之今年泰国相继遭受干旱和洪水灾害侵袭,令割胶运输严重受阻,产量增速明显回落,供应端出现收缩。而在需求方面,虽然自去年开始,欧美对华轮胎贸易战不断升级,但中国轮胎企业不断调整思路,扩展出口渠道,深挖国内市场,逐步消化和规避了高关税带来的负面冲击,对橡胶原料需求重新回升,行业利润稳步增长。供需结构显著改善促使库存环节稳步回落,整个天然橡胶产业链转向良性发展的趋势中。

 

虽然天胶产业结构得到很大改观,不过伴随美联储加快升息步伐,以及海外金融市场频出“黑天鹅”事件,宏观层面风险系数上升还是给投资者增添了些许担忧。2017年商品期市的走势是否会受外部宏观影响,天然橡胶期货能否延续稳步上涨势头无疑成为很多投资者最关注的话题。下面,笔者就通过几大方面向投资者阐述分析2017年天然橡胶商品期货可能会面临的机遇和风险。

 

图1、沪胶1705合约触底反弹,期价震荡攀升至20000元/吨一线

图2、日胶连续合约筑底完成由144.5日元/千克震荡拉升至260日元/千克

 

 
 
 
 
 

二、2017全球经济展望:美联储加息节奏加快商品承压

 

(一)美国经济温和增长,未来加息节奏将加快

 

2016年以来,美国经济继续保持温和复苏态势,但经济增速与上年相比有所放缓。IMF预计2016年美国GDP增速为2.2%,2015年则增长2.4%。美国经济改善的有利因素是居民消费保持较高热度,成为拉动GDP增长的第一引擎,但固定资产投资和库存投资较疲软,政府支出有所下降,投资不振体现出美国国内和全球需求疲软,以及企业盈利水平偏低。不过随着共和党在今年的美国大选中将总统宝座及参议院和众议院的控制权全部收入囊中以后,政策举措由此会进入新时代。可以看到,特朗普成功当选美国第45任总统,并于2017年1月20日上台执政。特朗普未来可能采取的减税、贸易保护主义、财政刺激举措以及号称要让美国GDP达到4%的目标,推动了资金从海外市场回流美国,进一步助推美元升值。

 

引人注目的政策举措可能在以下这些地方:在基础设施开支方面,市场普遍认为基础设施开支预算将在2017年获得美国国会通过,从而推动2018年及之后大规模的经济刺激。工业金属如铜和铁矿石的价格已经反映这种预期,多个与材料及基建相关的股市板块也如此。

 

同时在税务改革方面,市场普遍认为税务改革法案将在2017年获得国会通过。税改可能不仅包括大幅减少个人所得税并可能废除遗产税,同时还可能降低企业税率并调整境外收益汇回的税收规则。债券收益率上升反映了对政府预算赤字增加、债券供应增加以及通胀潜在上行的预期。

 

货币政策方面,美联储2016年一再推迟加息时间,主要是出于对后续经济复苏势头的担忧,英国脱欧等外部因素也产生了重要影响。从表面的政策目标看,就业方面,2016年以来美国失业率一直维持在4.9%左右的低位,劳动参与率自二季度起开始出现上升迹象,新增非农就业维持在较高水平;通胀方面,2016年以来通胀维持上升势头,1-11月核心CPI平均为2.2%,显著高于2015年1.8%的平均水平,并连续11个月高于2%的目标值。

 

虽然美联储官员对当前经济中的风险以及未来就业、通胀前景的判断仍然存在分歧,但总体上认为近期进一步加息的理由已经充分。据显示,美联储在2016年底上调联邦基金利率25个基点到0.5%至0.75%的水平,符合市场普遍预期,这是美联储时隔一年后再度加息。同时美联储将于2017年1月31日至2月1日举行下一次货币政策例会。根据美联储发布的联邦基金利率预测中值,美联储官员预计明年将加息3次,高于9月底预计的2次。

 

(二)欧元区货币政策宽松空间受限 政治格局更趋动荡

 

尽管经过多轮救助,欧元区政府债务总量以及债务/GDP比率仍在上升。受制于人口老龄化、刚性福利制度等因素,未来政府债务规模将继续扩张。2010年以来,欧央行大力推行货币宽松以维持债务循环,实施了包括资产购买、两轮长期定向再融资计划、下调基准利率等多项政策。目前欧央行超额存款准备金利率为-0.4%,主要再融资利率为0%,隔夜贷款利率为0.25%。

 

但是,货币政策的边际效果已经减弱,欧元区经济增长和通胀水平越来越难以向上提升。在欧元区统一的货币机制下,每次新的宽松货币政策出台都是低债国向高债国妥协的结果,因此欧央行进一步宽松存在阻力。

 

由于产业竞争力不足,欧洲企业经营状况不佳,银行业坏账率上升,而负利率政策又使得银行业利润进一步受损。2015年意大利银行业不良贷款率达到17.97%,不良债务总额高达3600亿欧元,约占欧元区银行业不良债务的1/3。2015年德意志银行亏损68亿欧元,为弥补亏损,该行在2016年出售了多项非核心资产。在银行业利润下降、坏账高企的情况下,商业银行倾向于收紧信贷,从而制约了货币宽松政策的实施效果;同时,在银行业风险加大的情况下,欧央行也难以进一步降低利率水平。考虑到货币政策边际效应减弱,政治阻力以及对银行体系的损害,欧央行未来的政策空间将十分有限。

 

欧洲政坛的不稳定因素也在增加。希望依靠贸易保护主义保障自身利益、支持退欧、限制移民的呼声渐高,这与右翼民粹主义政党的主张相契合,其支持率节节升高。2016年12月意大利已举行修宪公投,2017年德、法等国将举行大选。法国国民阵线领导人表示,如果当选将在六个月内推动法国公投,决定是否脱离欧盟。高调反对现行难民政策的德国新选择党的支持率也有走高的趋势。

 

(三)日本和其他新兴市场货币加快贬值

 

日元对美元汇率持续大幅贬值。三季度以来,日本通缩风险不断增加,投资和消费亦受到冲击,私人投资持续下降,私人消费增速放缓,经济前景不容乐观,再加上美元强势升值,推动日元对美元汇率自10月以来持续大幅贬值,截至11月23日,日元对美元汇率收于112.5,较10月初贬值10.67%。

 

新兴市场货币对美元汇率出现较大幅度下挫。随着美联储加息的日益临近及特朗普当选美国新一届总统,跨境资本纷纷大幅流出新兴市场,致使新兴市场货币再次出现一波较为明显的贬值浪潮。截至11月23日,巴西雷亚尔、印度卢比、韩国韩元、南非兰特和土耳其里拉对美元汇率较10月初分别贬值4.9%、2.9%、6.1%、3.4%和13.3%,其中印度卢比、土耳其里拉兑美元均创历史新低。

 

展望2017年,鉴于美联储时隔一年在2016年底出台加息措施,并暗示未来会加快升息节奏,预计强势美元姿态将延续至2017年,维持震荡攀升的走势。而今年底及2017年上半年意大利、法国仍面临较大的不确定性,再加上欧洲银行业危机和美元强势升值趋势,欧元对美元汇率或将继续贬值。日本经济通缩风险持续增大和美元升值或将推动日元在近期震荡贬值;新兴市场跨境资本流出或进一步提速,货币贬值面临的压力将进一步加大,这对全球大宗商品而言无疑会受到较大压力。

 

图3、特朗普新政仍然存在较大不确定性


图4、期货市场显示的美联储再次加息概率(% )

图5、美国通胀明显回升(%)

图6、美国就业状况有所好转

图7、美国ISM制造业指数维持上行趋势

图8、零售数据显示个人支出维持上升势头

图9、2017年加息预期由两次上修至三次

图10、再通胀预期是推动美债收益率上行的重要因素

图11、欧央行决定再延长QE购债期限到明年年底

 

 
 
 
 
 

三、国内经济增速离底将一步之遥

 

2016年前三个季度,我国GDP当季度同比增速均保持在6.7%,“L”型底部初见。展望2017年,经济内生动力的培育与“十三五规划”所内含的政策目标之间的互动,将继续勾勒经济在“L型”底部区域运行的形态:从前者来看,经济仍然存在下行压力;从后者来看,6.5%应该是政府必守的经济增长“铁底”。由此,在宏观政策随时准备“托底”的护卫下,经济增速离“L型”底部应该仅一步之遥。

 

首先,房地产政策拐点确立,房地产小周期进入下行阶段。从人口结构和住宅存量看,中国房地产投资长期面临较大的下行压力。房地产开发投资增速在2010年见顶,在此后的两轮房地产小周期回升过程中,房地产投资和新开工面积增速回升的幅度逐步减弱;而当小周期层面处于下降过程时,房地产投资下滑的幅度会加大。2015年房地产开发投资和新开工面积增速已由2010年的33.6%和40.7%回落至1%和-14%。

 

2016年国庆长假期间,21个城市发布楼市调控政策,多地重启限购限贷,房地产政策拐点确立,房地产小周期进入下行阶段。以2010年调控时期的变化作为参考,2009年12月“国四条”发布后,商品房销售面积增速由2009年11月53%的顶点回落至2010年的10.1%,房地产开发投资在销售增速见顶后7个月即2010年6月开始回落。如果按照2010年调控后商品房销售面积以及投资增速的月均回落幅度推算,2017年商品房销售面积增速将降至-10%左右;滞后销量变化6-9个月的投资或在二季度前后出现明显下滑,增速由当前6%左右降至-5%左右。

 

其次,中国私人部门杠杆率已到达较高水平,接近于进入去杠杆过程。国际清算银行最新数据显示,截至2016年一季度末,中国总杠杆率(总负债/GDP)达到256%,仅比发达国家整体水平低4个百分点,比新兴市场国家整体杠杆率高69个百分点。其中,2012年以来我国私人部门杠杆率加速上升,由2011年底的149.1%上升至2016年一季度末的209.8%,这一水平已经超过美国和欧元区的峰值,并接近1990年的日本。私人部门中企业的杠杆率高达169.1%,已经远远高于其他主要经济体。2016年以来企业信用风险加快暴露。企业债违约数量及金额均超过往年水平。根据社科院的测算,非金融企业中,国有企业债务余额占比已达到65%。

 

其三,民间投资将延续低迷走势。2016年民间投资增速快速下滑,由2015年末的10%左右一路下跌至9月的2.5%。民营企业投资意愿不足,既有对经济下行、前景不明的担忧,也有投融资体系不利于民间资本的制度性约束,短期内难以扭转。从政府大力推动的PPP模式看,截至2016年二季度末,在财政部公布的已落地项目中,签约民企个数占社会资本主体的比重不足四成。当前,制造业和房地产仍是民间投资的重点领域,占比超过一半。2017年,房地产调控、去产能、去杠杆可能使民间投资低迷的态势延续。

 

展望2017年来看,国内房地产小周期下行、去杠杆和民间投资低迷最终都将在三大需求上体现出来,2017年经济增速将进一步放缓。

 

投资方面,2017年房地产开发投资下行压力较大,制造业投资仍将低位徘徊,而财政收入放缓、地方政府偿债压力较大、PPP项目落地缓慢等原因使基建投资面临不确定性,整体上固定资产投资增速将继续放缓。

 

消费方面,2017年消费增速小幅回落的可能性较大。一是居民收入增长持续放缓。2016年一至三季度,全国居民人均可支配收入同比实际增长6.3%,低于GDP增速,且比去年同期回落1.4个百分点。二是2015年下半年开始的汽车购置税优惠政策将于2016年年底到期,刺激政策形成的购车需求透支性释放,可能使2017年汽车销量下降。三是房产销量下滑将对家电、家具等产品的销售产生影响。

 

出口方面,当前全球贸易总量已经由2014年的19万亿美元缩减到了16万亿美元左右。在全球贸易萎缩、贸易保护抬头的背景下,中国出口增速提升空间依然有限,很难对经济形成较强的拉动力。

 

从库存周期、基建投资周期、房地产周期、货币政策周期、金融杠杆周期以及人口周期等观察,多项指标一致性预示,未来中国经济“出清”已达到一定程度,“三去”加速经济出清过程,中国经济虽然距离底部已经一步之遥,但经济增速可能面临持续回落的风险。从乐观的角度看,假设2017年房地产投资增速为2015年1%的水平;同时政府加大经济托底力度,将基建投资和消费增速分别维持在当前20%和10%的水平,我们测算2017年GDP增速将在6.5%左右。

 

图12、中国经济周期4个阶段:降温收缩期、快速扩张期、剧烈震荡期、波动乏力期

图13、趋势性下行和周期性下行共振 2017年国内经济增速继续放缓

图14、2010年中国人口年龄结构进入拐点,人口老龄化趋势开始

图15、2016年11月国内制造业PMI指数继续呈现回升态势

图16、国内工业增加值和产成品库存增速走势图(%)

图17、国内固定资产投资累计同比和当月同比增速走势图(%)

图18、国内房地产、制造业和基建固定资产投资走势图(%)

图19、国内民间和非民间固定资产投资增速走势图(%)

图20、国内CPI当月同比和环比增速走势图(%)

图21、国内PPI当月同比和环比增速走势图(%)

 
 
 
 
 

四、供应端压力存在回升隐患

近几年,全球天胶供给过剩令胶价处在低位运行,经济效益不佳使得胶农收入下滑,割胶积极性显著回落据了解,2016年以来,不论是国内还是国外天胶产区弃割现象频现,胶水产出增速明显放缓。不仅如此,产胶国遭遇异常气候影响,干旱和洪水灾害也导致产胶和运输受阻,由此带来供应端压力显著回落。

 

据天胶生产国协会(ANRPC)最新发布的报告显示,2016年1-11月天胶产量同比增长0.4%至1010.6万吨。其中泰国、越南、印度同比分别增长1.3%、4.8%和7.4%,而中国、马来西亚则维持下滑态势。出口方面(含出口到中国的复合胶、混合胶),1-11月,泰国同比增长4.9%,越南、柬埔寨均有两位数增幅;印尼、马来西亚天胶出口出现不同程度的下降。

 

对于2016全年的整体形势,报告认为天胶产量、出口量分别会出现微增、微降的结果。不过报告也给出了隐患2016年除马来西亚割胶面积会有下滑外,其他国家会有稳步增加;而泰国、印 尼、越南等国家还会再创新高。此外,印尼、马来西亚等天胶单产量较全年有所回升,中国、越南、柬埔寨等则有下滑。

 

从海外产胶国来看,2016年受厄尔尼诺气候影响,泰国主产区先后遭遇干旱和降雨、洪水侵害,由此导致割胶和运输受限。天气因素在一定程度上延缓和降低了泰国的胶水产出。

 

而从国内来看,低价胶使得产区胶农割胶积极性显著回落,全乳胶产出下滑。虽然在四季度沪胶期价出现大幅上扬的走势,胶农割胶有利可图,但云南和海南产区迎来停割期,供应端受季节性因素难以有效释放产量。

 

笔者认为,上述限制供应端的优势有望在明年一季度继续保持,胶价将受益维持坚挺格局。不过步入二季度以后,随着泰国和中国割胶期到来,面对有利可图的胶价,胶农割胶积极性将被激发,新胶产量会快速释放,胶价坚挺态势难以延续。加之泰国、印尼、越南等国的割胶面积继续增长,这给产量释放提供了很好的基础,对胶价构成巨大隐患压力。此外,2017年泰国等主要产胶国出现异常天气的概率有所减弱,气候因素对于产胶的影响会逐渐褪去。供应端压力回升将成为沪胶上涨的最大绊脚石,这值得投资者引起关注。

 

图22、东南亚产胶国开割、停割时间分布图

图23、天然橡胶产胶国割胶期与停割期示意图

图24、1998-2016年期间全球橡胶供需结构走势图

图25、2016年前三季度ANRPC成员国天胶产量累计同减0.1%

图26、2016年前三季度主产国产量(万吨)均有所下降

图27、近年来十大产胶国可割胶面积增速放缓

图28、十大产胶国新种植面积自2013年开始锐减

图29、2016年1~10月ANPRC成员国耗胶672万吨,同增5%

 
 
 
 
 

五、国内新车产销业绩再创辉煌

 

受益于2015年9月底出台的购置税减半优惠政策刺激以及低基数效应,步入2016年以来,国内终端汽车消费市场迎来复苏景象,产销量呈现稳步增长的势头。

 

据中国汽车工业协会统计数据显示,2016年1-11月,国内新车产销保持增长势头,同比增速高达两位数。

 

具体来看,11月国内新车产销量创历史新高,分别完成301.1万辆和293.9万辆,比上月分别增长16.4%和10.9%,比上年同期分别增长17.8%和16.6%。当月产销率97.6%,企业库存水平有所上升,但总体处于正常水平。1-11月汽车产销分别完成2502.7万辆和2494.8万辆,比上年同期分别增长14.3%和14.1%,高于上年同期12.5和10.8个百分点。

 

在乘用车方面,产销环比、同比增长较快。其中11月乘用车产销分别完成263.8万辆和259万辆,产销量比上月分别增长15.3%和10.5%;与上年同期相比,产销量分别增长17.6%和17.2%,环比和同比均呈较快增长。1-11月乘用车产销分别完成2174.3万辆和2167.8万辆,比上年同期均增长15.6%;与1-10月相比,产销量增速分别提高0.3和0.2个百分点。

 

在商用车方面,产销同比继续保持增长势头。其中,11月商用车产销分别完成37.3万辆和34.8万辆,与上月相比,产销量分别增长24.5%和14.0%;比上年同期分别增长18.7%和11.7%,增速均超10%。1-11月商用车产销分别完成328.4万辆和327.0万辆,与上年同期相比产销分别增长了6.3%和5.3%,增幅进一步提高。

 

与传统能源汽车遥相呼应,2016年国内新能源汽车产销继续保持高歌猛进态势。据中汽协会统计,11月新能源汽车生产7.2万辆,销售6.5万辆,同比分别增长12.8%和6.4%。其中纯电动汽车产销分别完成6.4万辆和5.8万辆,同比分别增长30.8%和27.4%;插电式混合动力汽车产销分别完成0.8万辆和0.7万辆,同比分别下降47.5%和56.6%。1-11月新能源汽车生产42.7万辆,销售40.2万辆,比上年同期分别增长59.0%和60.4%。其中纯电动汽车产销分别完成34.0万辆和31.6万辆,比上年同期分别增长75.6%和77.8%;插电式混合动力汽车产销分别完成8.7万辆和8.6万辆,比上年同期分别增长16.2%和18.0%。不过笔者认为,由于新能源汽车新的补贴政策尚未出台以及基数因素影响,2017年新能源汽车产销量增速料将趋于回落,总产销量预估在70万辆左右。

 

购置税减半优惠政策不但令车市批发环节出现井喷现象,同时也加快了终端零售环节的去库存节奏。据中国汽车流通协会发布的“中国汽车经销商库存预警指数调查”显示,虽然2016年上半年,国内汽车经销商库存预警指数仍维持高位水平,六个月的平均值达到57.28%,但随着政策刺激效应发力,加上经销商优惠力度加大,终端库存显著回落。据显示,截止11月份,经销商库存预警指数为49.9%,比上月微降1.6个百分点,下半年平均值仅为49.38%,较上半年大幅回落7.9%。鉴于2016年底,国内汽车厂家为了冲刺年度销量目标,产销量有望继续维持高增长水平,预计经销商库存压力较难回升,消费旺盛的景象仍将延续。

 

综上来看,购置税减半优惠政策刺激以及低基数效应成为2016年车市产销再创辉煌的重要推动因素,也是推动轮胎行业利润显著回升,原料天胶价格稳步上扬的根本驱动力,产业链结构自下而上转向乐观态势无疑有利于帮助胶价修复合理估值。

 

考虑到2017年国家对购置1.6升及以下排量的乘用车减按7.5%的税率征收车辆购置税,税率优惠政策延续,且国内对于经济平稳运行的把握,基建投入力度增加,终端车市消费有望继续保持良好发展趋势,这将对沪胶期价起到正面积极的推动作用。由于有中国车市的强力支撑,国际橡胶研究组织(IRSG)预计,2016年全球天然橡胶需求预计增加3.0%至1250万吨,2017年需求预计增长2.9%至1287万吨。

 

图30、2016年1-11月国内汽车产量柱状图
图31、2016年1-11月国内汽车销量柱状图

图32、近三年国内新车产量同比增长率

图33、近三年国内新车销量同比增长率

图34、2016年11月汽车经销商库存预警指数震荡走低至49.9%

图35、2015-2016年国内新能源汽车月度销量走势图

图36、2016年国内新能源汽车销量结构饼状图

 

 
 
 
 
 

六、海外主要车市销量将迎来分化

 

步入2016年以来,美国车市继续朝着良性格局发展,虽然有几个月出现增速回落的现象,但整体依然保持乐观趋势。据Autodata统计的数据,11月美国车市结束了连续三个月的下跌走势,实现回暖,轻型汽车销量创下11月单月历史新高,达137.9万辆,与去年同期的133万辆相比,同比增长3.6%。

 

截至11月底,今年累计销量达1585.06万辆,较去年同期高出6418辆。其中轻型卡车的增幅达8.6%。相比之下,轿车市场持续走软,11月份轿车销量下滑3.9%,在一定程度上拉低了美国车市的整体销量。11月份季节性调整年化销售速率依然强劲,为1783万。虽然依然保持在1750万以上,但较之10月份的1798万和去年11月份的1807万辆,都有所差距。

 

稍逊于美国车市的强劲表现,2016年以来欧洲车市复苏速度有所放缓,不过依然维持增长趋势。由于英国脱欧公投发生,欧洲经济层面出现隐患,民众消费心态有所谨慎,车市销量前景阴霾浮现。据欧洲汽车制造商协会ACEA公布的数据显示,今年10月,全欧洲汽车销量为114万辆,环比下降0.3%,其中欧盟国家的销量下降0.02%。在主要消费市场中,德国汽车销量下滑5.6%,法国下滑4.0%,此外意大利、西班牙和英国分别增长10%、4%和1.4%。与去年同期相比,1-10月全欧汽车销量增长6.9%,其中欧盟增长7.2%。目前欧洲汽车消费市场分化严重,德、法下滑明显,西班牙、意大利大幅增长,英国基本持平,未来市场走势将主要取决于德国和法国的表现。由于英国脱欧令欧盟解体出现破裂征兆,给其他国家形成效仿案例,未来脱欧趋势持续,将严重挫伤欧洲经济,从而引发车市销量陷入困顿局面。

 

对于日本车市来讲,2016年新车销量整体维持偏弱格局,多个月份同比增速处于负增长状态。虽然转入四季度新车销量有所回升,但全年萎缩格局较难转变。据日本汽车经销商协会公布的数据,日本2016年11月份新车销量417,602辆,同比增长7.4%。其中非微型车销量273,042辆,同比增长13.9%;微型车销量144,560辆,同比下降3%。1-11月,新车累计销量4,572,726辆,同比下降2.2%。预计全年日本车市表现不容乐观。

 

综合来看,海外汽车产销经济体依然维持分化格局,美国车市在新总统特朗普施行回归制造业,减税等强力经济刺激驱动下,未来民众消费能力有望被激发,从而带动2017年美国车市迎来稳步增长的势头,这料将成为天胶需求的新增长点。而欧洲市场在英国脱欧示范效应下,未来欧元区面临瓦解,经济增长潜力受限,民众消费能力遇到挫折,车市销售前景料难获得改善。在日本车市方面,因老龄化问题加重、通缩因素继续困扰,以及消费税调增余波影响,民众消费实力回落。预计2017年海外车市中,美国车市有望继续赢得良好表现,而欧洲车市和日本市场将陷入困顿局面。

 

图37、美国2016年11月轻型车月度销量走势图

图38、欧盟27国2016年11月机动车销量走势图

图39、日本2016年11月汽车产销量库存走势图

 
 
 
 
 

七、国内重卡行业景气度有望继续上升

 

受益于国内基建投资力度加大、公路运输货车新规带来的“换车潮”以及低基数效应等利多因素刺激,2016年以来,衡量天胶消费“晴雨表”的国内重卡行业迎来发展重大机遇,销量增速显著提高。

 

据第一商用车网统计,2016年11月,国内重卡销量累计达到8.8万辆,不但创下了中国重卡史上的历史新高,而比去年同期的4.67万辆增长88%,环比今年10月继续增长26%。在此之前,11月重卡市场的历史高点是在2010年11月,当时的月销量是8.08万辆,这无疑强化了多数重卡生产商对于2017年销量再上一层楼的美好愿景。今年1-11月,中国重卡市场共销车65.38万辆,比去年同期的50.08万辆增长31%,增幅在继续扩大(1-10月增幅为26%,1-11月扩大了5个百分点)。鉴于2016年11月份重卡销售如此火爆,预计12月仍有望延续强劲势头。如果12月销量能够达到8.6万辆,那么2016年全年就能够达到74万辆的规模,同比增长35%,净增量达到19万辆。

 

对于2017年重卡市场展望,笔者认为依然值得期待。首先是GB1589-2016和治超新政的实施,使得6×2牵引车总重从55吨下降到46吨,相比6×4牵引车49吨的总重减少了3吨,从而失去了经济性的优势,政策的因素推动了大量用户把现有的6×2牵引车换成6×4牵引车,预计这一因素在2017年仍将继续刺激用户购买重卡;其次是治超新政导致全国大量单车运力下降,公路运力出现缺口,各地公路运价普遍上涨10-30%,吸引了很多重卡用户换车或新购车辆来满足运力需求的缺口,这一因素也将在2017年继续发力。根据上述两方面的因素推动,笔者预估明年国内重卡市场有望保持乐观态势,从而有望提增全钢胎的需求量,拉动天胶原料的需求,促进胶价重心稳步抬升。

 

图40、2016年11月国内重卡销量同比大幅增长88%
图41、预计2016全年国内重卡销量将同比大幅增长32.6%左右

 
 
 
 
 

八、轮胎行业景气度趋好继续利多胶市

 

步入2016年以来,随着美国对华轮胎“双反”贸易制裁负面影响淡化以及国内终端车市需求大幅回暖,中国轮胎行业景气度逐渐好转。据多家轮胎上市公司在三季度披露的季报显著,前三季度净利润同比增幅明显,全年预报较往年扭亏为盈。

 

从企业开工率上看,临近年末,虽然处在传统季节性淡季,但大部分厂家开工率仍维持较高水平。据显示,截至12月中旬,山东地区轮胎企业全钢胎开工率为71.21%,同比上涨11.92个百分点;而国内轮胎企业半钢胎开工率为73.67%,同比上涨8.25个百分点。据了解,2016年四季度以来,国内全钢轮胎厂家再掀调涨浪潮。其中,跃龙,凯旋,皓宇,威格尔,万鑫,昊华,万力、华东、恒宇、创华等轮胎企业累计上调轮胎出厂价格,涨幅在8%-15%。预示明年整体终端消费能力展望依然乐观。

 

轮胎行业景气度维持向好趋势有助于消化橡胶库存。据统计,2016年以来,青岛保税区橡胶库存便呈现持续回落的状态,最低跌至8.32万吨,其中天胶库存一度回落至4.76万吨,双双刷新近五年的最低值。

 

随着国内轮胎企业加快对原料需求采购步伐,对于外部进口量整体呈现回暖态势。据中国海关最新统计数字显示,2016年11月份我国天然及合成橡胶进口量为56万吨,1-11月为508吨。与去年同期相增加23%。

 

外部进口量回升也稍稍带动国内橡胶总库存量的小幅上涨,截止12月中旬,青岛保税区橡胶库存达到10.56万吨,其中天胶库存回升至7.51万吨,较年内低点分别上涨26.92%和57.77%,但比去年同期水平依然大幅下跌56.69%和64.49%。在国内下游轮胎行业景气度持续向好的背景下,橡胶原料采购力度不减,未来保税区橡胶库存回升空间有限。

 

未来汽车产销及轮胎等下游需求向好有望继续导致天然橡胶供需偏紧。

 

(1)国际方面,虽然美国对中国施行“双反”政策,但其对轮胎的需求并未出现断崖式下跌;为满足国内的消费需求,美国加大向墨西哥及东南亚的进口廉价轮胎的力度,过去一年来从中国进口轮胎的占比由 35%左右降至 28%以下。整体来看,虽然贸易格局有所改变,但总需求并未发生实质性减少,我们判断在高汽车保有量的背景下,未来欧美地区乃至全球对天然橡胶的需求将长期保持向上趋势。

 

(2)国内方面,因政策性干预,汽车产销增速超预期,带动下游轮胎产销大增。自 8 月起施行的治超政策导致重卡替换需求激增,车市回暖必将向下游轮胎企业传递;而春节过后为轮胎厂的开工旺季,年底至明年一季度下游存在较大的补库需求。我们判断未来随着财政支出基础建设的力度加大及治超政策的刺激,橡胶消费持续升高将加剧天然橡胶供需短缺。

 

图42、2015-2016年美国“双反”令从中国进口轮胎的比重下降至30%以下

图43、2016年国内全钢胎和半钢胎开工率走势图

图44、国内轮胎和子午轮胎月度产量走势图

图45、近几年我国天胶进口量走势图

图46、截至2016年12月中旬青岛保税区现货橡胶库存止跌回升至10.56万吨

图47、2016年上期所天胶库存处于历史高位水平

图48、日本天胶库存持续小幅攀升

 
 
 
 
 

九、合成胶坚挺态势有望再度延续

 

步入2016年以来,全球主要产油国竞相增产导致原油市场供过于求状态持续存在,油价因此震荡探底至26美元/桶一线。

 

在美国页岩油钻井平台数量跌至历史低位以及产油国意识到必须携手减产才能提振油价走强的背景下,经历不懈努力和几轮磋商谈判,欧佩克产油国和非欧佩克产油国终于达成十五年来的首次共识,决定自2017年1月开始为期6个月内共减产约180万桶原油。

 

随着减产协议明朗化以后,国际原油价格触底反弹,一路震荡上扬。据显示,截止2016年12月中旬,纽约油价一度反弹至54.5美元/桶附近,较年内低点涨幅超过100%。

 

在原油成本端价格不断抬升下,石脑油价格明显上扬并带动下游丁二烯价格补涨。可以看到,年初丁二烯CFR中国报价为765美元/吨,而中石化华东丁二烯报价为5900元/吨,截止年末时,年初丁二烯CFR中国报价为1740美元/吨,而中石化华东丁二烯报价为14500元/吨,分别较年初大幅增长127.45%和145.76%。

 

作为合成胶的主要原料丁二烯价格大幅拉升自然带动顺丁胶和丁苯胶价格水涨船高。据统计,年初时,国内齐鲁1502丁苯胶报价为8775元/吨,顺丁胶报价为8075元/吨,截止年末时,齐鲁1502丁苯胶报价为18000元/吨,顺丁胶报价为19000元/吨,分别较年初大幅增长105.13%和135.29%。对比上海全乳胶报价则从年初的贴水1100-1700元/吨,转变为升水850-1850元/吨。

 

由此可见,国际油价的大幅上涨成为推动下游合成胶价格走强的根本因素,考虑到2017年上半年国际原油市场供需结构转向平衡,预计油价重心有望稳步上移,不过上涨幅度可能不及2016年,对于合成胶的支撑作用料继续给力,从而对于沪胶的提振效应仍会显现。

 

不过需要投资者警惕的是,由于2017年下半年,产油国组织对于产能的控制尚不明朗,如果一旦出现重新扩产的现象,料会给下游化工品带来不小的冲击,对于合成胶和沪胶而言,负面影响会导致价格面临回落风险。

 

图49、苯乙烯、丁二烯外盘与国内丁苯橡胶市场价格走势对比图

图50、亚洲丁二烯与国内丁二烯价格走势图

图51、天然橡胶与顺丁橡胶价格走势对比图

图52、天然橡胶与丁苯橡胶价格走势对比图

 
 
 
 
 

十、2017年沪胶走势展望

 

综合来看,对于2017年国内沪胶期货市场而言,存在机遇,也存在风险。

 

风险方面(四大风险隐患可能会成为拖累2017年国内沪胶期价上行脚步的重大包袱

 

首先,美联储虽在2016年底加息“靴子”落地,但利空隐患并未出尽,因为利率展望2017年存在三次升息的可能。市场预计2017年5、6月份的议息会议上,将再度上调一次利率,而三季度和四季度也各有一次加息动作。换言之,2017年依然是美元的强势年,大宗商品将顶着压力前行。尤其是国际原油,虽然产油国达成协议实施减产,但金融属性偏负面令油价涨幅受限,也会拖累沪胶价格重心上移的节奏。

 

其次,国内经济增速虽离底部仅一步之遥,但下行风险依然存在,经济运行会延续“L型”的态势发展,国家大规模投放基建有望适度对冲放缓探底速度。

 

第三,2016年沪胶价格大幅拉升,突破两万大关会显著增强胶农割胶积极性。在图利心态的驱使下,虽然2017年一季度国内因休割期,产出停滞,但随着二季度开割以后,产量必然释放,供应端偏紧优势料难以持续存在。

 

与此同时,东南亚产胶国往年积压收储库存有待清库释放,这部分供应量也不容忽视,而胶农割胶积极性回升带来的供应过剩隐患将重新出现。

 

第四,气候异常引发2016年多个产胶国出现干旱和洪水,在一定程度限制割胶和运输,成为胶价上涨的助推器。不过步入2017年天气因素能否继续发挥威力,有待观察。

 

利多因素

 

第一,国内乘用车购置税减免优惠政策仍将执行,有望继续调动消费者的购买热情,新车产销有望维持上涨趋势,全年展望保持8%的增速。

 

第二,国内对于基建投资力度依然较大,加之货物运输新规实施,在“换车潮”效应下,未来重卡销量有望继续维持稳增长趋势。

 

第三,终端车市维持乐观前景有望助力轮胎行业景气度持续回升,从而巩固和强化对于原料天胶的采购力度,支撑胶价继续上行。

 

结 论

2017年国内沪胶市场整体运行思路将延续震荡上扬的趋势。分阶段来看,预计2017年上半年沪胶期价仍会保持上涨节奏,不过涨势有所趋缓,幅度料不及2016年四季度的表现。如果出现天气异常的因素,可能会加快上涨步伐,扩大涨幅。步入2017年下半年以后,沪胶期价面临一定调整压力,期价可能会陷入中期回调风险。这主要因为产胶国产量快速释放,供应压力加大,而国内需求增速受基数效应和消费透支等因素制约将出现回落,从而导致胶价涨势衰竭,转入调整期。不过整体来看,2017年沪胶价格重心料比2016年会继续抬升。预计2017年沪胶主力合约胶价重心将维持在18000-28000元/吨区间内。